스테이블코인이란? USDT, USDC, DAI

크립토는 변동성이 큽니다. 비트코인은 하루에 15% 떨어질 수 있습니다. 이더리움은 하락장에서 80% 붕괴한 적도 있습니다. 방금 포지션에서 수익을 실현한 트레이더라면, 다음 행동을 결정하는 동안 새벽 3시의 플래시 크래시를 걱정하며 BTC에 머물러 있고 싶지는 않을 것입니다 — 가치 걱정 없이 잠시 자금을 두고 갈 곳이 필요합니다. 그리고 국경을 넘어 돈을 보낸다면, "전송" 버튼을 누른 시점과 수령인이 현금화하는 시점 사이에 금액이 5%씩 흔들리는 것도 원치 않을 것입니다.

스테이블코인은 이 문제를 해결합니다. 이들은 안정적인 기준 자산 — 거의 항상 미국 달러 — 에 페그(peg)되어 안정된 가치를 유지하도록 설계된 크립토 토큰입니다. USDT 하나는 1달러와 같도록 설계되었습니다. USDC 하나도 1달러와 같도록 설계되었습니다. 블록체인 토큰의 속도, 개방성, 글로벌 접근성을 그대로 누리면서도 법정화폐의 가격 안정성을 얻습니다. 문제는 각 스테이블코인이 어떻게 그 페그를 유지하는지가 극적으로 다르다는 점이며 — 바로 그 차이 속에 위험이 숨어 있습니다.

2025년 초 기준, 스테이블코인의 전체 시가총액은 1,500억 달러를 넘으며, USDT 하나만 1,100억 달러를 넘습니다. 좋은 날에는 스테이블코인이 Visa가 전 세계에서 처리하는 것보다 더 많은 가치를 온체인에서 정산합니다 — 사람들이 USDC로 커피를 사기 때문이 아니라, 트레이더, 디파이 프로토콜, 국경 간 결제 레일들이 스테이블코인을 크립토 경제 전체의 기본 회계 단위로 만들었기 때문입니다. 온체인에서 시장이 "달러로" 가격이 매겨질 때, 그 달러는 거의 항상 스테이블코인입니다.

페그는 하나의 약속입니다: 토큰 하나는 언제나 1달러의 가치를 지녀야 한다는 것입니다. 하지만 스테이블코인은 공개 시장에서 거래되며, 공급과 수요가 순간순간 가격을 결정합니다. 누구도 단순히 가격이 $1.00라고 선언할 수는 없습니다. 그렇다면 수백만 명이 사고파는 와중에도 스테이블코인을 그 페그에 붙어 있게 만드는 것은 무엇일까요?

잘 설계된 모든 스테이블코인에서 그 답은 차익거래(arbitrage)입니다 — 트레이더들의 이익 동기가 프로토콜의 일을 대신 해주는 것입니다.

• 토큰이 1달러 아래(가령 $0.98)에서 거래되면, 차익거래자들은 이를 공개 시장에서 싸게 사서 발행자에게 정확히 $1.00로 상환하며 2센트를 챙깁니다. 이 매수 압력은 가격을 다시 위로 밀어 올리고, 상환은 공급을 줄입니다 — 두 힘 모두 가격을 $1 쪽으로 끌어당깁니다.
• 토큰이 1달러 위(가령 $1.02)에서 거래되면, 차익거래자들은 발행자에게 $1.00를 예치해 새 토큰을 민팅한 뒤 시장에 $1.02에 팝니다. 이 매도 압력은 가격을 다시 아래로 밀어 내리고, 새로 늘어난 공급이 수요를 흡수합니다.

이것이 모든 스테이블코인 아래에서 조용히 돌아가는 엔진입니다. 페그는 마법이나 발행자의 수동 개입으로 유지되는 것이 아니라 — 가격이 조금이라도 벌어질 때마다 공짜 돈을 챙기는, 오직 자기 이익을 추구하는 수천 명의 트레이더에 의해 유지됩니다. 스테이블코인의 페그는 그 뒤에 있는 차익거래 루프만큼만 강합니다. 상환이 동결되거나, 준비금에 접근할 수 없거나, 담보 자체가 붕괴하는 등 그 루프가 끊기면, 페그도 함께 무너집니다.

가장 단순한 설계가 동시에 지배적인 설계이기도 합니다. 법정화폐 담보(fiat-backed, 또는 fiat-collateralized) 스테이블코인은 일종의 채권(IOU)입니다: 유통되는 토큰마다 발행자는 실제 달러 1개 — 또는 미국 단기 국채 같은 현금등가자산 1달러어치 — 를 준비금으로 보유한다고 주장합니다. 달러를 예치하면 발행자가 토큰을 민팅합니다. 토큰을 상환하면 발행자가 이를 소각하고 달러를 돌려줍니다. 페그는 언제든 1:1로 상환할 수 있다는 약속에 의해 방어됩니다.

테더(USDT)는 가장 오래되고 가장 큰 스테이블코인입니다. USDT 하나마다 테더 홀딩스는 동등한 준비금 — 주로 미국 국채, 익일물 역레포(overnight reverse repo), 현금 — 을 보유한다고 주장합니다. 분기별 준비금 증명(attestation)은 단기 국채에 크게 편중된 포트폴리오를 보여주며, 시장은 여러 위기를 거치면서도 이 주장을 신뢰해 왔습니다. 하지만 테더는 완전한 독립 감사를 받은 적이 없습니다 — 회계법인 BDO Italia의 증명(attestation)만 받았습니다. 이 구분은 중요합니다: 증명은 특정 하루의 스냅샷을 확인하는 것이고, 감사는 매일 그 수치를 만들어내는 프로세스와 통제를 조사하는 것입니다. 1,100억 달러 이상이 유통되는 상황에서, 이 간극은 스테이블코인 세계에서 가장 많이 논쟁되는 단 하나의 질문입니다.

USD 코인(USDC)은 서클(Circle)이 발행하며, 더 보수적이고 규제 친화적인 방식을 택합니다: 규제된 금융기관에 보관된 현금과 단기 미국 국채를 매월 준비금 보고서로 공개합니다. 그 실적은 견고하지만 — 유명한 위기가 한 번 있었습니다. 2023년 3월, 서클이 33억 달러의 준비금을 보유했던 실리콘밸리 은행이 파산하면서 USDC는 잠시 $0.87까지 페그가 풀렸습니다. 페그는 미국 규제 당국이 SVB 예금을 보장한 뒤 48시간 안에 회복되었습니다. 그 48시간은 시장 전체에 교훈을 남겼습니다: "안전한", 완전히 준비금이 뒷받침된 스테이블코인조차 그 현금을 보관하는 은행의 거래상대방 위험을 물려받는다는 것입니다. 법정화폐 담보는 위험을 제거하는 것이 아니라 — 전통 금융 시스템으로 옮기는 것입니다.

사용자 입장에서는 USDT와 USDC가 동일하게 느껴집니다 — 여러 체인을 몇 초 안에 이동하는 달러 표시 토큰입니다. 그 차이는 준비금 품질, 투명성, 그리고 어떤 기관이 이를 동결하거나 실패시킬 수 있는가라는 표면 아래에 존재합니다.

DAI는 완전히 다른 길을 택합니다 — 은행도, 여러분의 달러를 보관하는 발행자도 없습니다. 크립토 담보(crypto-backed) 스테이블코인은 온체인에서 직접 확인할 수 있는 투명한 스마트 컨트랙트에 잠긴 다른 크립토 자산으로 뒷받침됩니다. DAI의 경우, ETH(또는 다른 승인된 담보)를 MakerDAO 볼트에 예치하고 그 대비 DAI를 민팅하지만 — 담보 가치의 일부까지만 가능합니다. ETH $150를 예치하면 최대 $100의 DAI를 민팅할 수 있습니다. 이 150% 하한선은 안전 마진이며, 존재해야 하는 이유는 하나입니다: 담보 자체가 변동성이 크기 때문입니다.

여기서 정교한 부분이 나옵니다. 담보 가치가 최소 비율 쪽으로 떨어지면, 프로토콜은 자동으로 청산합니다 — 여러분의 ETH를(보통 키퍼 봇을 통해 할인가로) 팔아 담보가 부족해지기 전에 DAI 채무를 상환합니다. 사람이 승인하는 것이 아니라 스마트 컨트랙트가 그냥 실행합니다. 이 구조 덕분에 ETH가 하루 만에 43% 떨어졌던 2020년 3월 붕괴 때도, 그리고 2022년의 하락장 전체를 거치면서도 DAI는 안정적으로 유지되었습니다. 페그는 이번에도 차익거래로 방어됩니다: 누구나 1달러 미만의 DAI를 사서 담보를 되찾는 채무 상환에 사용할 수 있고, 또는 DAI가 1달러 위에서 거래될 때 민팅해서 팔 수 있습니다.

그 대가는 가혹한 자본 비효율성입니다. $150를 잠가 $100의 스테이블코인을 만드는 것은 자본의 3분의 1이 완충 장치로 유휴 상태에 있다는 뜻입니다. 그것이 신뢰받는 발행자 없이 탈중앙화하는 대가입니다. 더 예리한 단점도 있습니다: 격렬한 붕괴 상황에서는 대량 청산이 청산되고 있는 자산 그 자체에 매도 압력을 쌓을 수 있고, 혼잡한 체인에서는 청산이 지연될 수 있습니다 — 2020년 "블랙 목요일" 동안 MakerDAO를 압박했던 것이 정확히 이런 상황이었습니다. MakerDAO는 이후 USDC를 담보로 받아들이고(아이러니하게도 — "탈중앙화된" 스테이블코인이 부분적으로 중앙화된 코인에 의해 뒷받침되는 셈입니다) 미국 국채 같은 실물자산을 온보딩함으로써 이러한 문제를 완화했습니다. 모든 해결책은 약간의 탈중앙성을 약간의 안정성과 교환합니다. 그 긴장은 결코 완전히 사라지지 않습니다.

세 번째 계열은 꿈을 약속합니다: 담보가 전혀 없는 스테이블코인이 공급을 늘리고 줄이는 코드만으로 페그를 유지한다는 것입니다. 알고리즘 스테이블코인은 상상할 수 있는 가장 자본 효율적인 설계입니다 — 그리고 가장 취약합니다. 그 경고 사례는 크립토 역사상 가장 값비싼 것이기도 합니다.

2022년 5월 7일, 알고리즘 스테이블코인 UST(TerraUSD)가 달러 페그에서 미끄러지기 시작했습니다. 5월 12일에는 $0.10의 가치가 되었습니다. 그 짝을 이루던 토큰 LUNA는 $80에서 1센트의 몇 분의 1로 붕괴했습니다. 합산 시가총액 파괴 규모: 400억 달러 이상. 평생 저축이 증발했습니다. 크립토 포럼 곳곳에 자살 상담 전화 게시물이 올라왔습니다. 180억 달러 규모의 스테이블코인이 제로가 되었습니다.

UST의 메커니즘은 금고가 아니라 스왑이었습니다: UST가 $1 아래로 떨어지면, 언제든 이를 소각하고 새로 민팅된 LUNA 1달러어치로 바꿀 수 있었으며, 이 차익거래가 페그를 복원해줄 것으로 여겨졌습니다. 이는 아름답게 작동합니다 — 모두가 동시에 출구로 향하기 전까지는요. 뱅크런 상황에서는, 대량의 UST 소각이 시장에 신규 발행된 LUNA를 쏟아내 LUNA 가격을 붕괴시키고, 이는 UST에 대한 신뢰를 파괴하며, 이는 더 많은 소각을 유발하고, 이는 더 많은 LUNA를 민팅하게 만듭니다. 이것이 죽음의 소용돌이(death spiral)입니다: 한번 탄력을 받으면 매 단계가 다음 단계를 더 악화시키기 때문에 멈추는 것이 불가능한 반사적 피드백 루프입니다.

가장 불편한 진실은 UST가 블랙스완이 아니었다는 점입니다. 이 취약성은 수년간 공개적으로 문서화되어 있었고, 거의 동일한 메커니즘이 2021년 6월 Iron Finance를 이미 폭파시킨 적이 있었습니다. 하지만 Anchor 프로토콜은 UST 예치금에 연 19.5%의 수익률을 지급하고 있었고, 그 정도로 좋은 수익률은 똑똑한 사람들조차 자신의 돈을 무엇이 뒷받침하는지 잊게 만드는 방식으로 작동했습니다. 실제로는 아무것도 뒷받침하지 않았습니다.

"안정적"이라는 것은 목표일 뿐, 보장이 아닙니다. 모든 스테이블코인은 페그를 잃을 수 있지만, 각 유형은 특유의 방식으로 무너집니다. 실패 방식을 아는 것은 무엇을 주시해야 하는지를 알려줍니다.

• 준비금 위험(법정화폐 담보). 페그는 준비금과 그것을 상환할 수 있는 능력만큼만 실재합니다. 서클이 SVB에서 겪었듯, 준비금이 과대 기재되었거나 비유동적이거나 무너지는 은행에 갇혀 있으면 상환이 멈추고 페그가 갈라집니다. 그래서 코인에 붙은 로고보다 감사 품질과 준비금 구성이 더 중요합니다.
• 유동성 및 상환 위험. 코인이 서류상으로는 "완전히 담보화"되어 있어도 충분히 빨리 상환할 수 없으면 페그가 풀릴 수 있습니다. 상환 물결이 몰려오고, 느리게 팔 수밖에 없는 자산이 전환되기도 전에 유동 준비금이 말라버리면, 홀더들은 패닉에 빠져 공개 시장에서 1달러 아래로 물량을 던집니다.
• 담보 위험(크립토 담보). 과담보는 담보가 계속 유동적이고 청산 엔진이 이를 따라잡을 때만 여러분을 보호합니다. 빠른 붕괴에 혼잡한 체인이 겹치면 포지션이 청산되기 전에 담보가 부족해질 수 있어, DAI가 일시적으로 저담보 상태에 놓일 수 있습니다.
• 죽음의 소용돌이 위험(알고리즘). 이 중 가장 치명적입니다. 조용한 시장에서 페그를 방어하는 메커니즘이, 패닉에 빠진 시장에서는 붕괴를 가속시키기 때문입니다. 상환에 쓸 외부 담보가 없이 — 오직 반사적인 믿음만 있습니다.
• 스마트 컨트랙트 및 규제 위험(모든 유형). 민팅 컨트랙트의 버그 하나가 하룻밤 사이에 탈중앙화 스테이블코인을 망가뜨릴 수 있습니다. 그리고 규제 당국은 중앙화된 발행자의 은행 계좌를 동결하거나 특정 주소를 블랙리스트에 올릴 수 있으며 — USDT와 USDC 모두 법 집행 요청에 따라 토큰을 동결할 수 있고, 실제로 그렇게 합니다. 이것은 "검열 저항적인 돈"이 아닙니다.

실질적인 방어책은 티커의 다변화가 아니라 위험 유형의 다변화입니다. USDT와 USDC를 함께 보유하는 것은 발행자 고유의 문제를 헤지해 주지만, 두 코인이 함께 의존하는 미국 은행 시스템에는 여전히 완전히 노출된 상태입니다. DAI 같은 견실한 크립토 담보 코인을 추가하면 자본 효율성을 대가로 다른 위험을 헤지합니다. 완벽하게 안전한 스테이블코인은 없습니다 — 다만 어떤 위험을 감당할지에 대한 정보에 기반한 선택만 있을 뿐입니다.

GaiaEx에서는 USDC와 USDT가 현물 및 무기한 선물 시장의 주요 견적 화폐입니다 — 거의 모든 거래 페어가 이 둘 중 하나를 기준으로 가격이 매겨집니다. BTC 포지션에서 수익을 실현하면, 그 즉시 여러분의 비수탁형 지갑으로 스테이블코인을 받습니다: 법정화폐로의 전환도, 은행 송금도, 며칠씩 걸리는 정산 대기도 없습니다. 트레이드가 체결되는 순간 "달러 상태"가 되고, 그 달러는 GaiaEx가 지원하는 어떤 체인에서든 여러분이 재배치하거나, 출금하거나, 보유할 수 있는 여러분의 것입니다.

반복되는 결정은 트레이드 사이에 어떤 스테이블코인을 보유할지입니다. USDT는 가장 깊은 글로벌 유동성을 제공하므로, 대규모로 들어가고 나오기에 종종 가장 저렴합니다. USDC는 더 강력한 감사와 더 엄격한 미국 규제 정합성을 제공하며, 일부 트레이더는 이를 순수한 유동성보다 더 중시합니다. 합리적이고 흔한 접근법은 발행자 위험을 분산하기 위해 유휴 자본을 두 코인에 나누어 보유하는 것입니다 — 다만 SVB 사태가 선명히 보여줬듯, 둘 다 동일한 전통 은행 시스템에 대한 근본적 노출을 공유한다는 점은 기억해야 합니다.

GaiaEx가 하이퍼리퀴드 L1에서 정산하고 MPC로 여러분의 키를 보호하기 때문에, 여러분이 보유한 스테이블코인은 회사의 대차대조표가 아니라 여러분의 수탁 하에 남습니다. 이는 거래소가 여러분의 "달러"를 조용히 대출해 주는 식의 FTX형 위험을 제거해 줍니다. 이것이 제거하지 않는 것은 스테이블코인 자체에 내재된 발행자 위험입니다 — 그러니 이 원칙은 여전히 적용됩니다: 그 코인을 무엇이 뒷받침하는지 알고, "안정적"이라는 말이 "무위험"을 의미한다고 절대 가정하지 마세요. USDT와 USDC 모두 어떤 알고리즘형 대안보다 극적으로 더 안전하지만, 둘 다 미국 국채는 아닙니다.