ICO、トークンセール、そして暗号資産のベンチャーキャピタル

新規コイン公開（ICO）は、広範な取引所への上場に先立って、通常 ETH や BTC と交換でプロジェクトのトークンを販売するものでした。2017〜2018年の波は短期間で大きな資金を集め、世界中から個人投資家の参加を呼び込みました。

プロジェクトはホワイトペーパーを公開し、スマートコントラクトを通じてトークン生成イベント（TGE）を実施しました。初期のトランシェが割引価格で取引されることもあり、上場が始まると二次流動性が生まれました。出荷にこぎつけたチームもありましたが、多くはそうなりませんでした。

標準的な開示を伴わない資金調達は、情報の非対称性を生み出しました。開放的なアクセスと弱い法執行が組み合わさったことが、後に規制当局や取引の場がどのように対応するかを形づくりました。

2017年頃のプロジェクトの多くは失敗するか、あるいは詐欺でした。複数の法域が、未登録の公開販売を制限あるいは禁止しました。米国の法執行は、その仕組みが証券に用いられる投資契約テストの条件を満たすかどうかをしばしば問いました。

和解や命令は、形式（トークン）が実質（プロモーターの努力と利益期待を伴う資金調達）を取り除くものではないことを明確にしました。コンプライアンスを目指すチームは、免除規定、ロックアップ、より明確な文書化を使うようになりました。

IEO は、上場と基本的なチェックを行う取引所を通じて販売を行うもので、中央集権的な門番の役割が戻ってきました。IDO は DEX のインフラ上で立ち上げられ、しばしば AMM プールやオークションの仕組みを伴いました。ローンチパッド はティア制、ステーキング、配分ルールを加えました。

仕組みは変わりましたが、確認すべき事項は変わりませんでした。誰が財務を管理しているのか、いつ何がアンロックされるのか、上場時の価格はどのように発見されるのか、といった点です。オンチェーンのオーダーブックは、不透明な OTC の取引よりも深さと執行を見やすくすることができますが、ファンダメンタルズの代わりにはなりません。

個人向け ICO の出来高が落ち込んだ後も、プロフェッショナルなファンドは暗号資産のインフラやアプリケーションへの投資を続けました。取引はしばしばエクイティとトークンの権利を組み合わせ、供給を段階的に出していくベスティングスケジュールを伴います。

アンロックは、大きなトランシェが流動化する際に価格を動かします。カレンダーは多くのプロジェクトで公開されています。トレーダーは、アンロックの仕組みとプロダクトの品質を別々に見ています——どちらも重要です。

簡潔で繰り返し使えるチェックリストを使いましょう。チームの経歴と出荷実績、オープンなコードと監査、トークンの配分とベスティング、プロダクトのトラクション、競合状況、法人形態と販売の仕組み、流動性の取引の場と市場の厚みです。

• 技術 — テストネット、リポジトリ、バグバウンティ、インシデントの履歴。
• トケノミクス — インフレーション、手数料、シンク（トークンの吸収先）、ガバナンスの支配構造。
• 市場 — 誰が対価を払うのか、なぜ今なのか、優位性は何か。

流動性は価値の証明ではありません。ルールが明確であれば、ベスティングはインサイダーと一般の保有者の利害を一致させます。規制は、個人向け販売の最悪のパターンの一部を縮小あるいは変化させることを強いました。

オンチェーンの取引の場は、執行の透明性を改善できますが、開示とリスク管理の代わりにはなりません。主張を独自に検証するまでは、トークンセールを高リスクで情報に敏感な商品として扱ってください。