TradFi vs DeFi — 伝統的金融と分散型金融

2022 年 5 月、2 つの金融システムが同じ月に破綻しました——そして、それぞれの破綻の仕方の違いが、TradFi と DeFi についてほとんどすべてを物語っています。

DeFi の側では、アルゴリズム型ステーブルコインの TerraUSD がドルへのペグを崩しました。姉妹トークンの Luna は数日で 80 ドルから 1 セントに満たない額まで転落しました。およそ400 億ドルの価値が蒸発しました。誰もがそれをリアルタイムで見ることができました——すべての清算、すべての枯渇した準備金、すべてのパニックに陥ったスワップが、パブリックなブロックチェーンに記録され、ブラウザさえあれば誰でも見えるようになっていたのです。暴かれるべき不正は何もありませんでした。隠されたものが何もなかったからです。コードは書かれたとおりに正確に動作し、その設計自体が単純に壊れていたのです。

その 6 か月後、TradFi に近い CeFi の側では、FTX が異なる形で崩壊しました。顧客の資金は、公然としたデススパイラルによって失われたのではありません——外部の誰にも見えない裏口を通じて、密かに姉妹のヘッジファンドに流されていたのです。80 億ドルが消え、誰も帳簿を確認することができませんでした。一つの会社がそれをすべて管理していたからです。その失敗は、もはや手遅れになるまで、目に見えることはありませんでした。

同じお金、2 つのアーキテクチャ、2 つの失われ方。一方は公然と失敗し、もう一方は闇の中で失敗しました。現代の金融を理解するには、あなたのお金を保有しようと競い合っている 3 つのシステム——TradFi、CeFi、DeFi——それぞれが何を得意とし、それぞれがどのようにあなたを傷つけうるのかを理解する必要があります。

伝統的金融——TradFi——は、世界の金融資産のうち 450 兆ドル以上を管理し、動かし、守るための基盤です。銀行。証券会社。保険会社。中央銀行。クリアリングハウス。カストディアン。この機構は多層的で、規制されており、多くの場合、インターネットよりも古くから存在しています。

これは悪口ではありません。長く存在してきたということは、生き延びてきたということです。米国の Depository Trust & Clearing Corporation は、年間およそ 2,400 兆ドル相当の証券取引を決済しています——これは地球上のすべての国の GDP を合計したものよりも大きな金額です。SWIFT のメッセージングネットワークは、200 以上の国と地域にわたる 11,000 以上の金融機関をつなぎ、1 日に 4,400 万件のメッセージを処理しています。Visa の決済網はピーク時に 1 秒あたり 65,000 件のトランザクションを処理します。どれも脆弱なものではありません。世界大戦、金融危機、パンデミックを経てストレステストされてきたのです。

しかし、ストレステストを経ているということは、効率的であるということとは違います。

米国の株式市場は月曜から金曜、東部時間の午前 9 時 30 分に開き、午後 4 時に閉じます。金曜日の午後 3 時 59 分に株式を売却すると、すでに全員が合意している所有権の移転は、火曜日まで待たされます。国際送金には 25〜65 ドルがかかり、1〜5 営業日かかります。あなたのお金は、それぞれレイテンシと手数料を追加するコルレス銀行の間を跳ね回るからです。世界でおよそ 14 億人の成人が、銀行口座をまったく持っていないと推定されています——地理的な条件、必要な書類、決して満たせない最低残高の要件によって締め出されているのです。

TradFi の本当の強みは、そのセーフティネットです。FDIC の預金保険は、預金者 1 人・機関 1 つあたり最大 25 万ドルまでカバーします。SIPC は証券口座を最大 50 万ドルまで保護します。2023 年 3 月にシリコンバレー銀行が破綻した際、預金者はパニックに陥りましたが、数日以内に全額を取り戻すことができました。政府に裏付けられた保険が、設計通りに機能したからです。この種の後ろ盾は、高くつき、遅く、排除的です。しかし機能するのです。

DeFi の前に、ほとんどの人が実際に最初に触れるシステムがあります。CeFi——中央集権型金融です。Binance、Coinbase、Kraken、Gemini を思い浮かべてください。これらは暗号資産ネイティブな企業ですが、そのアーキテクチャは TradFi からそのまま借用したものです。

CeFi の取引所に Bitcoin を預けると、あなたはそれをもう保有していません。その企業が自身のウォレットの中でそれをあなたの代わりに保有し、あなたの残高を自社の内部データベースで管理します——ちょうど銀行があなたのドルを管理するのと同じです。あなたが得るのは、見慣れた体験です——ログイン、パスワードのリセット、カスタマーサポート、フィアットのオンランプ、親しみやすいアプリ。CeFi を定義するフレーズは「自分の秘密鍵を持たないなら、それは自分のコインではない（not your keys, not your coins）」です。あなたの暗号資産は、あなたのウォレットにある資産ではなく、その企業の台帳上の IOU（借用証書）にすぎません。

そのカストディこそが、すべての意味であり、すべてのリスクでもあります。CeFi は、暗号資産のレール上に TradFi の便利さを提供します。内部での即時取引、Gas 代のかからない取引、パスワードを忘れたときの復旧手段などです。その代わりに、あなたは TradFi のセーフティネットなしに、TradFi の中心的な弱点を引き継ぐことになります。あなたの取引所の残高に対する FDIC は存在しません。FTX、Celsius、BlockFi はすべて CeFiでした——そしてそれらが崩壊したとき、顧客の資金は、まさにそれらを便利にしていたブラックボックスの中に閉じ込められてしまいました。

つまり、実際のスペクトルは 2 つのシステムではなく、3 つのシステムなのです。CeFi は橋渡しの役割を果たします——TradFi のカストディアルなモデルを暗号資産の世界に持ち込み、完全に規制され保険が付保された銀行の世界と、完全に開かれセルフカストディされた DeFi の世界との間に位置しています。あなたのお金がどの箱の中にあるのか——銀行なのか、取引所なのか、それとも自分自身のウォレットなのか——を理解することが、このレッスン全体の中で最も重要な問いです。

分散型金融は、銀行、ブローカー、取引所、カストディアンという仲介者の連鎖を、スマートコントラクト——ブロックチェーン上で動作し、あらかじめ決められた条件が満たされると自動的に実行されるプログラム——に置き換えます。信用審査委員会もなく、決済の待ち行列もなく、閉場のベルもなく、あなたのコインを保有する企業もありません。

その成長曲線は、従来の金融がこれまで生み出したどんなものとも似ていません。2020 年 6 月、すべての DeFi プロトコルにロックされた資産の合計（TVL）はおよそ 10 億ドルでした。2021 年 11 月までに、それは 1,800 億ドルに達しました。銀行が中小企業向けの融資を承認するのにかかる時間と同じくらいの間に、まったく新しい並行金融システムが姿を現したのです。

個々のプロトコルは、この仕組みが単なる勢いではないことを示しました。Aave は累計で 500 億ドル以上のローンを処理してきましたが、そのすべてが信用審査の申請書も、引受人も、電話での問い合わせも経ずに組成されています。Uniswap は 2.2 兆ドルの取引量を処理してきましたが、それを統治しているのはわずか約 3,000 行の不変のスマートコントラクトコードです。MakerDAO の DAI ステーブルコインは、Terra／Luna の崩壊、FTX の不正、そして複数回の 30% 超の市場急落を通じて、1 ドルへのペグを保ち続けました——誰でもいつでもオンチェーンで検証できる過剰担保の資産によって裏付けられているからです。

ここから、正直な部分に入ります。

Terra／Luna は 2022 年 5 月に崩壊し、わずか 1 週間で 400 億ドルを蒸発させました。Wormhole ブリッジのハッキングは 3 億 2,000 万ドルの被害を出しました。Euler Finance はフラッシュローンを使った攻撃によって 1 億 9,700 万ドルを失いました。2020 年以降、DeFi プロトコルから合計 60 億ドル以上が盗まれるか流出しています。TradFi と違い、FDIC のような後ろ盾はなく、不正対応部門もなく、トランザクションが確定した後にそれを元に戻す方法もありません。スマートコントラクトは不変です。コードにバグがあれば、それは永久にバグのままです——あるいは、ガバナンスの投票によって新しいコントラクトが展開され、コミュニティがそこに移行するかどうかが決まるまでです。すでにこのエコシステムに深く関わっていない人にとって、UX は依然として本当に難しいものです。

これらのシステムの核心的な違いは、思想の問題ではありません。配管の問題です。あなたのお金がたどるステップの数を数えてみましょう。

従来のブローカーを通じて株式を購入すると、注文はあなたのアプリからブローカーに流れ、ブローカーはそれを取引所か、その特権に対して料金を支払う（これが payment for order flow です）マーケットメーカーに送ります。取引所が注文をマッチングします。クリアリングハウス——通常は DTCC の National Securities Clearing Corporation——が両者の履行を保証するために介入します。カストディアンが所有権の変更を記録します。SEC は 2024 年 5 月にこの決済期間を T+2 から T+1 に短縮し、これは画期的な改革として扱われました。1 営業日です。実質的にはデータベースの記録を更新するだけのことに対して、です。

DeFi では、あなたはウォレットを接続し、トランザクションを承認し、スマートコントラクトがスワップをアトミックに実行します——取引、決済、カストディの移転がすべて、一つのオンチェーンの操作の中で行われます。Solana でのファイナリティはおよそ 400 ミリ秒です。Arbitrum のような Ethereum の L2 では、1 分未満です。仲介者の連鎖全体が、1 つのステップに崩れ落ちるのです。

ステップが少ないということは、コストが低いということです。Uniswap での 10,000 ドル分のトークンスワップには、0.3% の流動性提供者手数料（30 ドル）と Gas 代がかかります——L2 では数ドル、Solana では時に 1 ドル未満です。同等の株式取引をリテールのブローカーで行うと、「コミッション 0 ドル」と表示されるかもしれませんが、スプレッド、payment for order flow、実行品質の違いを合わせると、リテールが実際に負担する実効コストは通常 0.1〜0.5% になります。手数料が消えたわけではありません。ただ、ほとんどの人が見なくなる場所に移動しただけです。

どちらのシステムも、すべての面で優れているわけではありません。TradFi は本当に重要な次元で優れています。DeFi は別の次元で優れています。CeFi はその差を分け合っています——暗号資産のレールの上に TradFi 型のカストディを乗せた形です。どちらか一方がすべての答えを持っていると思い込むことは、お金を失う確実な方法です。

アクセス。DeFi はパーミッションレス（許可不要）です——スマートフォンとインターネット接続だけが必要条件です。最低残高もなく、基本的な利用に本人確認も必要なく、地理的な制限もありません。TradFi の門番的な仕組みは、14 億人の銀行を持たない成人を排除しています。しかし、その同じ門番的な仕組みが、詐欺の訴追や資産の回収を可能にする KYC／AML の保護を成立させています。パーミッションレスであることは、回復手段がないことも意味します。

保険と救済手段。ここは、TradFi の規制上のオーバーヘッドが報われる場面です。FDIC 保険、SIPC の保護、チャージバック、不正調査——これらは、DeFi が取り除く仲介システムがあるからこそ存在し、それによって資金が提供されています。仲介者を切り離すと、セーフティネットも切り離されます。Nexus Mutual のような DeFi の保険プロトコルは存在しますが、TVL 全体のごく一部しかカバーしておらず、請求は裁判所ではなくトークン保有者の投票によって審査されます。

スピードと利用可能性。この点では DeFi が明確に勝っています。24 時間体制の運用と、平日の営業時間との比較です。数秒対数日です。2025 年において、株式の決済に 24 時間かかることに、正当な技術的理由はありません。この遅延は、計算上の制約ではなく、制度上の制約なのです。

透明性。すべての DeFi のトランザクション、すべてのスマートコントラクトの状態変化、すべてのプロトコルの準備金の残高は、オンチェーンに記録され、リアルタイムで公開・検証可能です。TradFi と CeFi の透明性は四半期ごとのレポートとして届き、その企業自身が選んだ会社によって監査され、期間の終了から数週間後に結果が公開されます。FTX と Wirecard は、中央集権的なアテステーションが完全な虚構でありうることを証明しました。オンチェーンの準備金は捏造できません——ただし、それが実際に何を裏付けているかについて、マーケティング資料の中で不正確に伝えられることはあります。

強みだけを並べる教育は、マーケティングにすぎません。ここでは、それぞれのシステムが実際にどのように人々のお金を失わせるかを見ていきます——なぜなら、うまく選ぶということは、自分がどの失敗モードを引き受けているのかを知ることだからです。

• TradFi はゆっくりと、閉ざされた場所の中で失敗する。あなたのお金は決済のウィンドウの間、宙に浮いた状態になります。凍結された口座、拒否された送金、扉が閉まるまで見えてこない銀行取り付け騒ぎ。記録は非公開なので、不正が表面化する頃には——Enron、Madoff、Wirecard——被害はすでに出てしまっています。良い面としては、システムが誠実であれば、預金保険と裁判所があなたを救済してくれる可能性があります。
• CeFi は TradFi と同じように失敗するが、パラシュートがない。「自分の秘密鍵を持たないなら、それは自分のコインではない」というのはスローガンではなく、リスクモデルです。取引所が顧客の預金を貸し出したり、ギャンブルに使ったり、単に失ったりしたとき、あなたの残高は、後ろに何もない、その企業のデータベース上の数字にすぎません。FTX、Celsius、Voyager、BlockFi——すべて CeFi であり、すべてが引き出しを凍結し、誰にも払い戻すための FDIC は存在しませんでした。あなたはセルフカストディを便利さと引き換えにし、それが本当に必要なときにどちらも手に入らなかったのです。
• DeFi は即座に、そして取り返しのつかない形で失敗する。不正対応部門もなく、元に戻すボタンもありません。スマートコントラクトのバグ、あなたが署名してしまった悪意ある承認、ブリッジの脆弱性を突く攻撃、ペグを外れたステーブルコイン——資金はたった一つのブロックの中で消え去り、世界中がそれを見ることができても、誰もそれを元に戻すことはできません。不変性は、あなたを検閲から守るのと、攻撃者を資金の取り戻しから守るのを、まったく同じ強さで行います。
• 共通の失敗要因——あなた自身。フィッシング、シードフレーズの流出、アドレスの打ち間違い、詐欺的なコントラクトへの承認——3 つのシステムすべてにおいて、リテールの損失の大部分は、中核技術の欠陥ではなく、その周縁における人間のミスに起因しています。あなたが選ぶシステムによって変わるのは、あなた自身から誰があなたを救ってくれるかです。銀行のサポートデスクなのか、取引所のアカウント復旧手段なのか、それとも誰もいないのか。

これらのシステムは、どちらの陣営の支持者も認めたくないほどの速さで、収束に向かっています。

TradFi の側では、JPMorgan の Onyx プラットフォームが、ブロックチェーンのレール上で銀行間の資金移動を毎日 10 億ドル以上処理しています。BlackRock のトークン化されたマネーマーケットファンド BUIDL は、2024 年 3 月に Ethereum 上でローンチしてから数か月で資産 5 億ドルを超えました。Franklin Templeton は 3 億ドル超の政府系マネーファンドを Stellar と Polygon に載せました。これらは概念実証ではありません。決済とコストの優位性があまりにも大きく、放っておけないからこそ動いている、実際の資本を運用する本番システムです。

DeFi は逆の方向から TradFi に近づいています。Aave は Fireblocks を通じた機関投資家向けのホワイトリスト機能を備えた Aave Arc をローンチしました。Compound Treasury は、USDC のレンディングを通じて、適格投資家向けに規制対象の利回り商品を提供しました。「機関投資家向け DeFi」というカテゴリー全体——許可制のプール、オンチェーンの本人確認、規制上の報告——は、2021 年にはほとんど存在せず、いまでは本気の資本流入を求めるすべてのプロトコルにとって前提条件になっています。

GaiaEx は、まさにこの収束地帯に位置しています——そして、カストディの問いに正しい形で答えます。暗号資産、外国為替、株式、コモディティにわたる、機関投資家レベルのオーダーブックと深い流動性——TradFi の証券会社から期待されるような執行基盤——を、あなた自身のウォレットに資産を留めるノンカストディアルな決済と組み合わせています。取引は Hyperliquid L1 上で実行され、サブセカンドのオンチェーンのファイナリティを持つため、DeFi の透明性とセルフカストディを、CeFi のスピードと使いやすさとともに得ることができます。あなたの秘密鍵は Multi-Party Computation によって保護されており、その秘密は独立した複数の当事者に分割されているため、単一のサーバーがそれを保持することはなく、あなたが失う可能性のある単一のシードフレーズも存在しません。信頼の対象は、企業としての GaiaEx ではありません。数学と、ブロックチェーンと、あなただけが管理する秘密鍵にあります。